- Cựu nhà kinh tế trưởng của Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF) Kenneth Rogoff đã đưa ra cảnh báo, chỉ ra rằng dựa vào mức trung bình lịch sử và mô hình sức mua tương đương, tỷ giá hối đoái hiện tại của đồng đô la đang bị đánh giá cao ít nhất 20%, và có thể đối mặt với điều chỉnh định giá hệ thống trong chu kỳ dài từ 5 đến 6 năm nữa.
- Rogoff chỉ ra rằng thị trường đã đánh giá sai về kỳ vọng giải quyết nhanh chóng xung đột Iran. Sự đổ vào tài sản đô la gần đây của vốn toàn cầu chủ yếu do căng thẳng địa chính trị và việc giá dầu tăng dẫn đến tâm lý chấp nhận rủi ro, chứ không phải do cải thiện thực chất về cơ bản. Lực mua do tâm lý tránh rủi ro này che đậy những rủi ro địa chính trị dài hạn tiềm ẩn.
- Tình hình Trung Đông cùng với các chính sách thuế quan toàn cầu hiện nay đang tạo ra cú sốc đình hoãn lớn cho nền kinh tế vĩ mô. Do ảnh hưởng của áp lực lạm phát do năng lượng thúc đẩy, trung tâm lãi suất trong trung hạn có khả năng duy trì ở mức cao hoặc thậm chí tiếp tục tăng cao, điều này sẽ hạn chế đáng kể không gian quyết định của Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) trong việc thực hiện chính sách tiền tệ nới lỏng trong tương lai.
Sự khác biệt giữa mô hình định giá và phí bảo hiểm rủi ro
Thị trường ngoại hối hiện đang trải qua một biến dạng định giá được điều khiển bởi tâm lý địa chính trị. Kể từ khi xung đột Trung Đông leo thang, dòng vốn tránh rủi ro liên tục đổ vào đã cung cấp sự hỗ trợ thanh khoản giai đoạn cho chỉ số đô la (DXY). Tuy nhiên, sức mạnh do sự kiện bên ngoài này dẫn dắt đã che đậy việc đô la bị đánh giá cao về mặt cơ bản trong dài hạn. Theo khung kinh nghiệm lịch sử của kinh tế vĩ mô, khi tỷ giá hiệu quả của một đồng tiền chính lệch khỏi giá trị hợp lý dài hạn của nó đến mức ngưỡng 20%, thường sẽ kích hoạt chu kỳ hồi quy về mức trung bình kéo dài từ 5 đến 6 năm. Mặc dù chỉ số đô la hiện tại vẫn thấp hơn khoảng 10% so với mức đỉnh cao được tạo ra bởi Fed trong tháng 9 năm 2022, nhưng trong bối cảnh thiếu lợi thế chênh lệch lãi suất đáng kể thêm, động lực nội tại duy trì định giá cao hiện tại đang suy yếu. Nếu tâm lý tránh rủi ro địa chính trị thực sự suy giảm trong tương lai, các tài sản đô la có thể đối mặt với áp lực rút vốn đáng kể và điều chỉnh tỷ giá.
Hạn chế chính sách tiền tệ dưới cú sốc đình hoãn
Kinh tế vĩ mô đang đối mặt với thách thức nghiêm trọng từ việc tổng cung dịch chuyển sang trái. Tình hình Trung Đông gây gián đoạn chuỗi cung ứng dầu mỏ và khí đốt, bổ sung thêm các rào cản thuế quan do các nền kinh tế chính trên toàn cầu thực hiện trong những năm gần đây, cùng nhau tạo nên nguồn cú sốc đình hoãn điển hình. Sự tăng giá của chi phí đầu vào và tính dính cấu trúc của lạm phát khiến con đường quay trở lại mục tiêu dài hạn 2% trở nên cực kỳ hẹp. Dưới giả thiết vĩ mô này, Fed bị giảm mạnh không gian chính sách điều chỉnh. Nếu giá năng lượng tiếp tục khó giảm, ảnh hưởng lan tới chỉ số giá tiêu dùng cơ bản (CPI) và lạm phát ngành dịch vụ là không thể tránh khỏi, ngân hàng trung ương sẽ phải đưa ra quyết định khó khăn giữa tăng trưởng kinh tế chậm lại và kiềm chế lạm phát. Phân tích của Rogoff cho thấy rằng, để ngăn chặn hoàn toàn kỳ vọng lạm phát bị đứt neo, lãi suất danh nghĩa trong trung hạn không những khó khăn để giảm như thị trường kỳ vọng, mà ngược lại còn có thể buộc phải duy trì ở mức độ hạn chế hơn.
Mất cân đối giữa tâm lý thị trường và rủi ro tiềm ẩn
Logic định giá của thị trường tài chính hiện nay không phù hợp với rủi ro vĩ mô tiềm ẩn hiện thực. Rogoff sử dụng từ ngây thơ để mô tả thái độ lạc quan của nhà đầu tư về việc nhanh chóng lắng dịu của xung đột địa chính trị. Tính lạc quan này một phần bắt nguồn từ lệ thuộc đường đi đối với quyền chọn nhị phân của các ngân hàng trung ương toàn cầu trong thập kỷ qua, tức là cho rằng bất kỳ cú sốc bên ngoài nào cuối cùng cũng được giải quyết tốt hoặc được chống đỡ thanh khoản. Tuy nhiên, xung đột địa chính trị lần này với sự tham gia trực tiếp của các quốc gia có chủ quyền mang tính không thể đoán trước và dài hạn. Dưới bề ngoài mà nhà đầu tư cho rằng mọi việc sẽ tốt đẹp, tính dễ tổn thương của thị trường dầu mỏ và xu hướng phân mảng của chuỗi cung ứng toàn cầu đang thực sự trở nên tồi tệ hơn. Khi tình hình tiến triển vượt xa giả định cơ bản của thị trường, những kỳ vọng quá lạc quan này sẽ nhanh chóng chuyển thành rủi ro tái định giá tài sản nghiêm trọng, dẫn đến sự tăng vọt biến động trong một khoảng thời gian rất ngắn.
