- Аналитики JPMorgan в своем отчете отметили, что из-за структурных регуляторных барьеров, объем активов токенизированных фондов денежного рынка вряд ли превысит 10-15% от общей доли рынка стейблкоинов.
- В настоящее время проникновение токенизированных фондов денежного рынка в криптоэкосистему составляет около 5%, и их высокая ликвидность сталкивается с существенными ограничениями со стороны системы соблюдения требований к ценным бумагам.
- Упрощенный процесс выпуска фондов на блокчейне, предложенный Комиссией по ценным бумагам и биржам США в этом году, был оценен как незначительное улучшение, не способное кардинально изменить недостатки токенизированных активов в плане свободного обращения.
Регуляторные барьеры ограничивают беспрепятственное обращение токенизированных фондов
С точки зрения текущей правовой логики и условий доступа на рынок, токенизированные фонды денежного рынка сталкиваются с серьезными институциональными барьерами в экосистеме распределенного реестра. Команда по оценке соблюдения требований JPMorgan отмечает, что такие активы в большинстве юрисдикций без разбора классифицируются как секьюритизированные продукты. Это означает, что как эмитенты, так и соответствующие торговцы обязаны выполнять крайне сложные обязательства по регистрации ценных бумаг, раскрытию информации, регулярной отчетности и строгой проверке инвесторов. Такая система напрямую прерывает путь свободного обращения токенизированных фондов денежного рынка между децентрализованными финансовыми протоколами. В крипторынке, где подчеркивается мгновенное урегулирование и высокая частота взаимодействий, временные затраты и трения, вызванные соблюдением требований к ценным бумагам, не позволяют таким инструментам интегрироваться так же бесшовно, как безграничные цифровые активы.
Стейблкоины доминируют в управлении ликвидностью криптоэкосистемы
В отличие от этого, стейблкоины, не обладающие традиционными характеристиками ценных бумаг и обычно привязанные к фиатным валютам, уже стали основной валютой в криптоэкосистеме. В различных коммерческих сценариях, таких как управление залогом на блокчейне, спотовая и деривативная торговля, крупные трансграничные расчеты и ежедневное удержание ликвидности, стейблкоины занимают абсолютное доминирующее положение. Данные высокочастотной торговли JPMorgan показывают, что эффект сетевой ликвидности стейблкоинов уже закрепился, образуя трудноразрушимую замкнутую экосистему. Хотя теоретически токенизированные фонды денежного рынка могут предоставлять доходность на основе традиционных государственных облигаций или качественных коммерческих бумаг, по эффективности высокочастотного оборота капитала они все еще не могут сравниться с практически неограниченными в передаче стейблкоинами. Это различие в премии ликвидности создает непреодолимую пропасть между их масштабами.
Ограничения сегментированных пользовательских профилей в условиях статичной игры
С точки зрения источников финансирования и структуры держателей на микроуровне, рыночное пространство для расширения токенизированных фондов денежного рынка заблокировано в двух высокоспецифичных сегментах. Первая категория основных держателей — это криптоинвесторы-киты или децентрализованные автономные организации, которые рассматривают их лишь как переходный инструмент для управления неиспользованными средствами на блокчейне и получения безрисковой бета-доходности в периоды бычьих и медвежьих циклов. Вторая категория — это традиционные финансовые учреждения, пробующие распределенные реестры. Эти институциональные инвесторы крайне ценят преимущества быстрого внутридневного урегулирования, обеспечиваемые программируемостью на блокчейне, но при этом должны оставаться в рамках защиты традиционных инвесторов в ценные бумаги и изоляции от банкротства. Эти двойные требования сильно ограничивают потенциальный пул клиентов продукта, затрудняя его проникновение на массовый розничный рынок.
Трения в передаче и отчетности, вызванные классификацией как ценные бумаги
Токенизация долей фондов денежного рынка на блокчейне изначально была задумана для снижения управленческих затрат традиционной административной регистрации с помощью смарт-контрактов. Однако, когда это технологическое новшество сталкивается с регулированием ценных бумаг, эффективность, обеспечиваемая технологией, в основном компенсируется затратами на соблюдение требований. Аналитики подчеркивают, что ограничения на передачу в правилах торговли ценными бумагами означают, что каждая передача токенизированных долей на блокчейне должна проходить повторную проверку по белому списку. Этот централизованный механизм вмешательства находится в непримиримом конфликте с антицензурными и безразрешительными характеристиками публичных блокчейнов. Если при автоматическом урегулировании смарт-контрактов происходит задержка из-за проверки по белому списку, это может вызвать системные риски неудачи урегулирования на блокчейне, что отпугивает множество высокочастотных хедж-фондов.
Маргинальные корректировки политики не меняют общую игровую структуру
Несмотря на то, что Комиссия по ценным бумагам и биржам США в этом году предприняла ряд мер, направленных на оптимизацию деловой среды для цифровых активов, включая попытки упростить процесс публичного выпуска фондов денежного рынка на блокчейне и условно разрешить некоторым соответствующим учреждениям использовать определенные доли фондов денежного рынка на блокчейне в качестве квалифицированного залога при внебиржевой торговле деривативами, в макроисследовательской рамке JPMorgan эти регуляторные послабления рассматриваются лишь как крайне ограниченные маргинальные улучшения. Пока основная правовая квалификация токенизированных фондов как ценных бумаг не претерпит кардинальных изменений, трения в цепочке финансирования на блокчейне не исчезнут. Поэтому аналитики рынка сохраняют осторожные ожидания в отношении этого сегмента, полагая, что его масштаб в краткосрочной перспективе вряд ли превысит 15% от общей рыночной стоимости стейблкоинов.
